2013年國內(nèi)精煉銅供需結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)微妙的變化，銅精礦進(jìn)口增長，精煉銅產(chǎn)量增長，精煉銅進(jìn)口回落，由進(jìn)口供應(yīng)向國內(nèi)精煉加工轉(zhuǎn)型。預(yù)計(jì)在2014年銅精礦供應(yīng)增長、國內(nèi)冶煉產(chǎn)能擴(kuò)張的影響下，會(huì)愈發(fā)明顯。

全球進(jìn)入去庫存狀態(tài)，三地庫存總量為47.45萬噸左右，較6月份高點(diǎn)下降了51%。LME銅CASH-3M升水持續(xù)攀升，處于30美元/噸以上水平。庫存下降以及維持升水的情況下，銅價(jià)下方明顯受到支撐。

銅市季節(jié)性規(guī)律未改。春節(jié)后后企業(yè)逐漸復(fù)工，正常交易將得以恢復(fù)，而4-6月份為下游銅需求消費(fèi)旺季，企業(yè)訂單也將回升。

美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢仍未改變，表面低迷的增量數(shù)據(jù)無法掩蓋存量數(shù)據(jù)強(qiáng)勁的事實(shí)，美國QE步伐不會(huì)倒退。

1月PMI季節(jié)性回落，整體表現(xiàn)相對(duì)較穩(wěn)。但需求維持偏弱格局，產(chǎn)品庫存持續(xù)低位。在需求疲弱的背景下，企業(yè)采購動(dòng)力不足，現(xiàn)有的訂單直接轉(zhuǎn)化成了生產(chǎn)，補(bǔ)庫存的動(dòng)力也不足。

銅市1、2月份走勢主要受中國春節(jié)假日影響。雖然受假日成交回落的影響，1月下旬價(jià)格出現(xiàn)回落，但在庫存下降，現(xiàn)貨供應(yīng)趨緊的影響下，下方得以支撐。我們預(yù)計(jì)，在短期供應(yīng)趨緊這一情況未變的情況下，2月銅市將主要受到來自中國銅需回暖信號(hào)的影響，可能會(huì)出現(xiàn)一波反彈。但由于長期銅市供應(yīng)充裕格局未改，銅市上方亦承壓。因此，我們預(yù)計(jì)2月銅市將以震蕩為主，下方7000美元處有較強(qiáng)支撐。

一、2013年中國銅重要數(shù)據(jù)解讀

中國國家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)顯示，因冶煉商擴(kuò)大產(chǎn)能以滿足國內(nèi)不斷增長的需求，中國2013年精煉銅產(chǎn)量684萬噸，同比跳增13.6%，增幅高于2012年的11%。

而國內(nèi)銅材產(chǎn)量亦保持高速增長。中國2013年銅材產(chǎn)量1498.7萬噸，同比增長25.2%，遠(yuǎn)高于2012年的11%。

由于2012年保稅倉庫庫存偏高，2013年長單合約明顯減少；且在2013年5月外匯管理局出臺(tái)新規(guī)限制融資性進(jìn)口，這些都造成2013年中國精煉銅進(jìn)口量較2012年紀(jì)錄高位34萬噸，下降5.8%，達(dá)到32.06萬噸。由于對(duì)經(jīng)濟(jì)、融資銅需求及國內(nèi)港口庫存下降的信心增強(qiáng)，許多進(jìn)口商簽訂了更多長單合同，這可能提升2014年精煉銅進(jìn)口量。

在強(qiáng)勁的現(xiàn)貨銅精礦加工精煉費(fèi)(TC/RCs)刺激下，2013年銅精礦進(jìn)口達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的1007.44萬噸，較去年增加28.7%。這也是國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量連創(chuàng)記錄新高的主要?jiǎng)右?。一定程度上替代了精煉銅進(jìn)口的供應(yīng)。目前達(dá)成的2014年年度加工費(fèi)協(xié)議價(jià)分別為每噸92美元和每磅9.2美分，同比上漲逾30%，在高加工費(fèi)的刺激下，2014年同精良進(jìn)口以及精煉銅冶煉預(yù)計(jì)將保持高位。

自2011年開始，中國精煉銅出口量持續(xù)走高，2013年達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的293,387噸。出口作為國內(nèi)精煉銅消費(fèi)的一種方式愈發(fā)明顯，這一趨勢料將在2014年高加工費(fèi)以及國內(nèi)精煉產(chǎn)能擴(kuò)張的支持下得以延續(xù)。但部分出口銅落戶在中國保稅區(qū)倉庫，不會(huì)體現(xiàn)在出口數(shù)據(jù)中?？偨Y(jié)以上，2013年國內(nèi)精煉銅結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)微妙的變化，由進(jìn)口供應(yīng)向國內(nèi)精煉加工轉(zhuǎn)型。這也就造成銅精礦進(jìn)口增長，精煉銅產(chǎn)量增長，精煉銅進(jìn)口回落的數(shù)字表征。預(yù)計(jì)在2014年銅精礦供應(yīng)增長、國內(nèi)冶煉產(chǎn)能擴(kuò)張的影響下，會(huì)愈發(fā)明顯。同時(shí)需要注意的是，2013年國內(nèi)銅材產(chǎn)量亦保持高速增長，中國需求基數(shù)仍然增長，需辯證分析中國銅需求。

二、銅市去庫存持續(xù)短期供應(yīng)趨緊

自2009年以后，全球銅庫存脫離30-40萬噸的范圍，逐步上升，并在2013年6月下旬達(dá)到此輪新高93萬噸。而此后，全球進(jìn)入去庫存狀態(tài)。截止到目前，LME、SHFE和COMEX三地庫存總量為47.45萬噸左右，較6月份庫存高點(diǎn)下降了51%。

對(duì)于庫存下降的原因，一方面可能來自LME庫存新規(guī)導(dǎo)致大型貿(mào)易商加速將庫存轉(zhuǎn)移至LME體系以外的倉儲(chǔ)系統(tǒng)的行為；另一方面，也可能是中國融資需求導(dǎo)致庫存流向中國保稅區(qū)倉庫(LME倉庫下降主要來自馬來西亞柔佛港)；更樂觀的看法是，下游銅需企業(yè)消費(fèi)增多。

市場對(duì)于庫存下降原因的分析，影響其對(duì)銅市實(shí)際需求的觀點(diǎn)，市場對(duì)此略有分歧。但緊張的庫存引發(fā)了市場對(duì)供給的擔(dān)憂，12月以來，LME銅CASH-3M升水持續(xù)攀升，并在1月21日達(dá)到64.5美元/噸，為2012年5月份以來的高位。近期隨略有回落，但仍處于30美元/噸以上水平。在庫存下降以及維持升水的情況下，銅價(jià)下方明顯受到支撐。

三、等待春季需求恢復(fù)

一般情況下，我國銅下游需求啟動(dòng)以春節(jié)為主要分界點(diǎn)。1、2月是電線電纜行業(yè)淡季時(shí)節(jié)，加上元旦和春節(jié)假期因素，多數(shù)工程的進(jìn)度放緩，無論是電力電纜還是電子線、工程用線的需求都在減弱，市場基本以按需采購為主。

在春節(jié)后，我國現(xiàn)貨需求會(huì)出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，元宵節(jié)后企業(yè)逐漸復(fù)工，正常交易將得以恢復(fù)，而4-6月份為下游銅需求消費(fèi)旺季，企業(yè)訂單也將回升，這也就造成了銅材產(chǎn)量將較年初有較大幅度的提升。預(yù)計(jì)在元宵節(jié)左右，國內(nèi)下游市場需求將逐漸恢復(fù)，一改節(jié)假日低迷狀態(tài)。

四、美國數(shù)據(jù)波動(dòng)不影響QE退出

1月份美國數(shù)據(jù)多空不一。1月制造業(yè)活動(dòng)大幅放緩，ISM制造業(yè)指數(shù)下滑至51.3，是2013年5月以來最低水平，新訂單創(chuàng)下33年來最大降幅；1月新增非農(nóng)就業(yè)人口大幅增加至11.3萬人，但仍遠(yuǎn)不及預(yù)期的18萬人；2月建筑支出僅小幅上升，顯示經(jīng)濟(jì)少了部分動(dòng)能。但需要注意的是，同期就業(yè)數(shù)據(jù)新增63.8萬人，達(dá)到2013年的次高水平；美國1月密歇根消費(fèi)者信心為81.2，仍處在較高位；1月非制造業(yè)PMI為54.0，保持平穩(wěn)。

一方面美國數(shù)據(jù)受到極寒天氣的影響，而另一方面，美國經(jīng)濟(jì)中制造業(yè)貢獻(xiàn)率12.5%，且仍處于擴(kuò)張區(qū)間，我們需辯證看待制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)。而重要數(shù)據(jù)非新增非農(nóng)就業(yè)衡量的是增量，從存量數(shù)據(jù)上來看，美國就業(yè)情況依舊保持良好態(tài)勢。因此，我們認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢仍未改變，表面低迷的增量數(shù)據(jù)無法掩蓋存量數(shù)據(jù)強(qiáng)勁的事實(shí)，美國QE步伐不會(huì)倒退。

五、國內(nèi)需求偏弱格局未改

2014年1月，國內(nèi)數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)小幅回落態(tài)勢。1月PMI為50.5%，環(huán)比下降0.5個(gè)百分點(diǎn)，除原材料庫存指數(shù)意外的4個(gè)分類指數(shù)均環(huán)比回落。我們認(rèn)為，PMI下降有來自季節(jié)性回落與春節(jié)干擾共同作用。扣除政策刺激的2009年，歷史同期平均較上月回落0.9個(gè)百分點(diǎn)。另外，由于今年春節(jié)在1月31日，預(yù)計(jì)春節(jié)停工、放假對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響將橫跨1、2月份。

1月生產(chǎn)量指數(shù)為53%，連續(xù)兩個(gè)月回落，回落幅度略低于2010、2011和2013年平均回落1.3個(gè)百分點(diǎn)的水平。生產(chǎn)類指數(shù)的走勢表明，當(dāng)前生產(chǎn)相對(duì)比較穩(wěn)，生產(chǎn)量指數(shù)仍在警戒線水平之上，處于擴(kuò)張水平。而需求卻延續(xù)偏弱格局。新訂單指數(shù)為50.9%，比上月回落1.1個(gè)百分點(diǎn)，表現(xiàn)弱于歷史均值的回落0.4個(gè)百分點(diǎn)的水平；新出口訂單指數(shù)為49.3%，比上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，表現(xiàn)略好于歷史均值的回落1.2個(gè)百分點(diǎn)的水平；新出口訂單指數(shù)和積壓訂單指數(shù)的表現(xiàn)雖略好于季節(jié)性水平，但是均低于50%，新訂單指數(shù)略高于50%，但是表現(xiàn)低于歷史均值水平，表明當(dāng)前的需求仍延續(xù)偏弱格局。總體來看，1月制造業(yè)PMI季節(jié)性回落，整體表現(xiàn)相對(duì)較穩(wěn)。但分項(xiàng)指數(shù)格局延續(xù)去年四季度情況，需求維持偏弱格局，產(chǎn)品庫存持續(xù)低位。在需求疲弱的背景下，企業(yè)采購動(dòng)力不足，現(xiàn)有的訂單直接轉(zhuǎn)化成了生產(chǎn)，補(bǔ)庫存的動(dòng)力也不足。