在近期滬銅震蕩抗跌之際，國內(nèi)銅現(xiàn)貨貿(mào)易升水不斷抬升，且銅到岸溢價(jià)也有所企穩(wěn)回升，倫銅現(xiàn)貨溢價(jià)也有重新抬頭的跡象。然而，筆者并不認(rèn)為這些因素能夠驅(qū)動(dòng)銅價(jià)新一輪反彈出現(xiàn)。

現(xiàn)貨高升水難持續(xù)

3月中旬銅價(jià)大幅下跌之后，銅現(xiàn)貨升水就開始不斷攀升。截至4月21日，長江有色市場1#銅現(xiàn)貨升水報(bào)870元/噸-970元/噸，創(chuàng)下了2011年1月4日以來的最高紀(jì)錄。同日，上海有色市場銅現(xiàn)貨升水也創(chuàng)下了2009年2月25日以來的最高紀(jì)錄。

導(dǎo)致現(xiàn)貨升水持續(xù)抬升的因素：一是冶煉廠在3月份銅價(jià)進(jìn)口大幅虧損和現(xiàn)貨低迷之際，運(yùn)送了大量的銅到保稅區(qū)倉庫賺取加工費(fèi)和貿(mào)易升水，這使得大量國產(chǎn)銅被鎖定在保稅區(qū)倉庫。二是在冶煉廠將大量銅發(fā)往保稅區(qū)之后，冶煉廠需要通過現(xiàn)貨市場購買散單來交付客戶的長單。而持貨商在冶煉廠吸貨之際也紛紛囤貨，多數(shù)持貨商押注后市現(xiàn)貨升水上揚(yáng)。

不過，這種人為的現(xiàn)貨升水難以持續(xù)。4月22日，長江有色市場銅現(xiàn)貨升水回落至730元/噸-770元/噸。首先，從統(tǒng)計(jì)的角度看，2011年至今，長江有色市場銅現(xiàn)貨升水大幅攀升的情況有5次，其中超過500元/噸升水持續(xù)的只有2011年5月、2013年5月和當(dāng)前。且現(xiàn)貨升水在500元以上持續(xù)時(shí)間都沒有超過一周，我們預(yù)計(jì)后市現(xiàn)貨升水將會(huì)明顯下滑。

其次，國內(nèi)銅現(xiàn)貨市場供應(yīng)短缺只是暫時(shí)的，大多數(shù)銅只是暫時(shí)被鎖定在保稅區(qū)倉庫，只要銅比價(jià)修復(fù)和進(jìn)口虧損縮減，這部分銅會(huì)迅速釋放。從銅的內(nèi)外比價(jià)和進(jìn)口盈虧來看，以4月17日倫銅和滬銅主力合約收盤價(jià)計(jì)算，得出銅內(nèi)外比價(jià)在4月17日為6.97，由于人民幣對美元匯率較3月份有所回升，因此進(jìn)口虧損也從3月份的3000元/噸以上降至1069元/噸。隨著國內(nèi)銅現(xiàn)貨升水抬升，保稅區(qū)100萬噸的庫存會(huì)出現(xiàn)部分報(bào)關(guān)流入現(xiàn)貨市場。

從全球供應(yīng)角度來看，2014年全球銅礦和精銅產(chǎn)出的增長還將超過需求的增長。據(jù)CRU預(yù)計(jì)，未來十年，中國銅需求平均增速將從過去十年的11%大幅下滑至3.5%。因此，一旦國內(nèi)銅現(xiàn)貨持續(xù)位于高位，那么不僅僅中國保稅區(qū)的同庫存會(huì)報(bào)關(guān)進(jìn)口，而且包括智利等海外進(jìn)口的銅也將大幅攀升。銅到岸溢價(jià)回升也表明中國銅進(jìn)口需求在恢復(fù)。4月21日，洋山銅現(xiàn)貨溢價(jià)的均值回升到105美元/噸，此前一度跌至70美元/噸。

季節(jié)性因素弱化

從銅下游消費(fèi)領(lǐng)域來看，3-5月份，銅的需求主要體現(xiàn)在家電行業(yè)對銅管的消耗，而電力行業(yè)對銅電纜、銅桿線的消費(fèi)主要是下半年的金九銀十。而從往年的數(shù)據(jù)來看，5月份家電企業(yè)一般就會(huì)減緩采購，因前兩個(gè)月已經(jīng)完成了整個(gè)夏天空調(diào)和冰箱等的產(chǎn)成品庫存。另外，今年下游消費(fèi)盡管持穩(wěn)，但是對比往年的情況，依舊處于正常偏溫和的狀態(tài)。3月中經(jīng)有色金屬產(chǎn)業(yè)景氣指數(shù)顯示，包括汽車產(chǎn)量、商品房銷售面積、發(fā)電量等領(lǐng)域均自今年起紛紛由正常進(jìn)入偏冷區(qū)間，而家電產(chǎn)量這一指標(biāo)更是自今年1月起就進(jìn)入了“過冷”區(qū)。

從一季度經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來看，經(jīng)濟(jì)增速僅小幅低于政府目標(biāo)，意味著宏觀政策穩(wěn)增長以微調(diào)為主。而當(dāng)前就業(yè)形勢良好，這意味著當(dāng)前政府穩(wěn)增長的壓力較市場此前預(yù)計(jì)的要小，政府不需要出臺(tái)大力度的刺激政策。未來穩(wěn)增長政策以微調(diào)為主，主要體現(xiàn)為擴(kuò)張性的財(cái)政政策，同時(shí)兼顧結(jié)構(gòu)調(diào)整的方向。

綜上分析，筆者認(rèn)為，在于冶煉廠和持貨商通過出口保稅區(qū)和囤貨鎖定銅供應(yīng)的動(dòng)作難持續(xù)，保稅區(qū)擠壓的庫存和海外智利等進(jìn)口銅將會(huì)紛紛報(bào)關(guān)流入到國內(nèi)市場，以便賺取到岸貿(mào)易升水和國內(nèi)現(xiàn)貨貿(mào)易升水。筆者反而擔(dān)心，后市供應(yīng)集中釋放和5月份淡季到來的雙重壓力導(dǎo)致銅價(jià)遭遇新一輪拋售。